美联储的策略转变：从明面上的紧缩到隐性的宽松
在沃什的领导下，美联储的资产负债表政策发生了显著变化。尽管表面上资产负债表规模有所缩减，但实际上，美联储持有的美国国债相对比例却低于过去十年。这种相对和绝对的背离，揭示了美国央行政策的微妙转型。
资产负债表的绝对与相对变化
自2007年以来，美联储的资产负债表规模已从不足9000亿美元激增至2026年的约6.7万亿美元。然而，与此同时，美联储持有的国债占全部未偿国债的比例却不增反减，这一现象与市场的普遍预期相反。
美联储于2022年6月达到约8.9万亿美元的历史峰值后，开始为期三年多的量化紧缩（QT）。到2026年3月，资产负债表规模降至约6.657万亿美元。然而，由于货币市场出现准备金不足的迹象，美联储在2025年12月宣布启动“储备管理购买计划”（RMP），重新向市场注入流动性，导致资产负债表规模出现逆转。
国债持有比例的下降
美联储持有国债的绝对规模虽然高达4.38万亿美元，但在美国国债总规模（约39万亿美元）的背景下，相对占比已从2021年底的约19%降至约11.2%。这一比例的下降，主要是由于美国国债总供给增速超过了美联储的增持速度。
与国债持有量形成对比的是，美联储持有的抵押贷款支持证券（MBS）已从2022年初的约2.7万亿美元降至2026年6月的1.96万亿美元，并持续下降。美联储明确表示不会在MBS市场进行新的购买，所有到期本金将转投国债，这与沃什回归央行核心职能的理念相符。
沃什的政策选择与三难困境
沃什上任前就批评央行过度干预市场，并主张更小规模的资产负债表。上任后，他迅速成立了五个特别工作组，涵盖沟通方式、资产负债表、数据来源、生产力就业以及通胀框架等领域。
美联储经济学家在2026年1月发表的研究报告中，阐述了央行资产负债表面临的“三难困境”：在资产负债表规模小、短期利率波动和市场干预有限三个目标中，央行只能同时实现其中两个。
短债置换策略
美联储当前国债持仓结构存在显著的“久期超配”问题。为实现期限结构正常化，美联储通过两条路径进行“以短换长”操作：一是再投资路径，所有MBS到期本金均被再投资于短期国债；二是储备管理购买路径，自2025年12月启动RMP以来，美联储每月购买短期国债。
隐性量化宽松的逻辑
沃什面临的核心政策悖论是：如何在坚持“市场干预最小化”原则的同时，避免短期利率失控和国债市场动荡？美联储的应对策略是将政策目标从“绝对规模”转向“相对占比”。
市场定价逻辑的重塑
在沃什领导下，美联储正进行一场“明缩暗扩”的政策操作。这一定价范式的转变意味着短端国债将面临持续的购买压力，而长端利率将面临结构性上行压力，收益率曲线可能变得更陡峭。